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      自06年《企業(yè)破產法》實施以來，無論是上市公司重整還是非上市公司重整，幾乎看不到困境企業(yè)（債務人）自我拯救的案例。我們所能見到的困境企業(yè)拯救成功的案例，幾乎都是如何引進有實力的第三方投資者重組債務人企業(yè)。各種論壇、研討會、學術講座上，各種案例匯編中，各方“破林人士”就如何拯救困境企業(yè)所提交的方案都是引進重整投資者的四大絕招、八大秘策，鮮有人提及困境企業(yè)自救并東山再起的方法。一個個成功案例，展示的大都是：如何設計爭奇斗艷的征婚廣告，如何演練鎖定人心的戀愛秘技，如何擬訂匠心獨具的婚約，如何組織暗影交錯的婚禮……我國《企業(yè)破產法》起草時可以說是遍采百家之長，借鑒學習了世界各國先進立法經驗，尤其對美國破產法上多項避免企業(yè)破產的制度大都加以吸收引進。但是美國破產法上確立的債務人自救優(yōu)先模式，這一有利于困境企業(yè)再生的拯救模式，到了中國卻幾乎絕跡于破產實踐。是市場的選擇還是另有成因？是源于困境企業(yè)救治中的買方市場蓬勃發(fā)展，還是困境企業(yè)自身欠缺自救積極性？這種單一的實踐模式在實現幫助債權人減少損失、避免困境企業(yè)倒閉退市的目標上是否能達成最優(yōu)效果？這些疑問均值得分析討論。

1.自救的不確定性——動搖了支持的決心

      困境企業(yè)自救，可用于清償負債的資產主要包括現實既有的存量資產和未來將有的增量資產。其中的存量資產是困境企業(yè)進入破產程序時已經存在的資產，但這些存量資產上大都設置了抵押、質押等權利限制，通常情況下只能清償擔保物權人的債權，而作為主營業(yè)務未來盈利的增量資產，才可被用于清償普通債權，以提升欠缺物特定財產保障的普通債權的清償率。由于未來盈利的產生往往需要較長周期（通常6-8年才能產生比較多的償債資金），且盈利是否具有可持續(xù)性也存在很大的不確定性，所以相較于引進投資者快速清償負債、快速鎖定結局的確定性而言，主要依賴于未來盈利作為償債資金來源的債務人自救模式，雖然未來盈利的絕對值可能較大幅度的超過投資者給定的價格，但是較長周期的盈利水平及其實現可能均極可能發(fā)生波動，這一不穩(wěn)定性，將對重整計劃所確定的債務清償方案的執(zhí)行帶來一定影響。金融機構債權人，因受其內部考核機制以及過往經驗影響，普遍形成了傾向于追求短期（確定性）利益的習慣性思維模式，如此不確定的安排，確實是會動搖其支持自救的決心。對管理人而言，更長周期的重整計劃執(zhí)行期，客觀上加重了管理人的監(jiān)管責任，但報酬待遇卻很難與其投入相匹配，因此也會影響管理人推行該種方案的積極性。

2.認知上的差異——阻卻了前行的步伐

      在實務操作中，很多人對于困境企業(yè)自救在認識上存在不少誤區(qū)，主要如下：

認知誤區(qū)1：認為允許困境企業(yè)在破產程序中自救，使其享受減免債務的利益，是一種借破產逃廢債的行為。這其實是靜態(tài)比較、單向思維引發(fā)的誤解。表面上看，困境企業(yè)通過破產保護往往需要減免負債，如最終拯救成功，困境企業(yè)得以重生，這些原本應退出的股東不再退出，并可在減免后的債務清償完成時，繼續(xù)享受重生企業(yè)的盈利和未來成長性，可以說這些困境企業(yè)股東在債務減免中可能收益良多。但是，如果與困境企業(yè)破產清算徹底退市相比，債務人股東固然受益，債權人其實也是受益者，特別是普通債權人，往往可以獲得比破產清算條件下更好的收益，否則普通債權人也不會選擇支持自救方案。就此而言，允許企業(yè)自救應該會創(chuàng)造多方共贏的局面，但是單向思維模式卻阻礙了其客觀認識的形成。由于存在這種認識誤區(qū)的人員范圍很廣，那些不怎么理性的債權人就會選擇反對。

認知誤區(qū)2：認為法律允許的自救模式就是破產和解，重整必須是引進投資者更換股東。破產和解程序相比較破產重整程序，最大的差異在于其不限制擔保物權人在破產程序中繼續(xù)行使權利。由于需要破產保護的困境企業(yè)，其核心資產幾乎都已被設定抵押、質押等權利限制，如果可以被相關權利人任意處置，那么困境企業(yè)營運價值將無以維持，企業(yè)拯救將難以成行。也正是基于此，實務中的和解案例少之又少。筆者有些不理解這樣的誤會究竟是如何形成的?？v觀企業(yè)破產法重整章與和解章的規(guī)定，并無任何條款限制債務人自救?？烧`解一旦形成，要走出談何容易。正是對自救模式認知上的誤區(qū)，幾乎關上了自救的大門，使得困境企業(yè)的自救步伐難以邁開。

3.個人破產法的缺失——削弱了實施的動力

      進入破產程序的困境企業(yè)的控股股東/實際控制人，通常都會為各類融資提供個人擔保。近些年來，企業(yè)主的家人為這些融資提供連帶擔保也已是司空見慣的現象。曾有案例，一筆金融債權，保證人居然超過25家！企業(yè)主整個家族的成年家屬幾乎都為企業(yè)的融資提供了擔?！，F有法律只是對困境企業(yè)提供了破產保護，對于為困境企業(yè)擔保的實際控制人及其家人，并未提供破產保護。因此，困境企業(yè)自救的重整計劃即使得到債權人會議的支持，也會礙于實際控制人及其家人的個人擔保責任無法豁免而難以實施。這些個人擔保，往往數額巨大，可能窮實際控制人及其家人一生都無法還清。對于這些負債累累的自然人而言，個人破產法的缺失使其無從擺脫沉重的債務枷鎖。由之而帶來的綿綿無絕期的出行自由、消費自由的限制，將使得企業(yè)主及其子女甚至孫子女從此看不到人生的前景……沒有希望的人生，何來持續(xù)前行的動力？

1.困境企業(yè)的掙扎——懸崖上的賭博人生

     個人生病，為減輕痛苦而求醫(yī)問藥是其最明智的選擇。企業(yè)生病了，自救之路受堵，對于其股東而言，如果送病企去醫(yī)院（法院）救治，可謂是風蕭蕭兮易水寒，壯士一去兮不復還。于是諱疾忌醫(yī)，轉而開始懸崖邊的博弈：患病初期，自做大夫，頭痛醫(yī)頭腳痛醫(yī)腳，遇現金流拮據，則短期高利融資，病情暫得控制。患病中期，各種癥狀頻發(fā)，各種不利消息接踵而至，走向豪賭往往就成為其無奈的選擇。為給未來留點念想，再高風險的生意都愿意去做；為緩解當下資金壓力，再高成本的融資都敢背。到了病入膏肓之際，剩下的是最后的瘋狂，彼時已無睥睨四方的萬丈雄心，唯有茍延殘喘的煞費苦心。只要能融到資金就行，財務成本再高也在所不惜，因為已不用考慮還本了，過一天算一天，應付一天是一天。也就在這一階段，各路“高人”開始粉墨登場，指點企業(yè)主如何隱姓埋名藏匿財產，如何低價處置轉移資產，如何追加擔保換取私下回報，如何套取資金擺平強勢債權人，如何調度資金頻繁往來以遮掩事實真相……瘋狂的結果就是企業(yè)負債比例的急劇上升，嚴重資不抵債。當這些病企進入破產程序時，負債規(guī)模幾倍甚至數十倍于資產的現象已數見不鮮。

2. 投資者引進——刑場邊的生死抉擇

      當大夢初醒、驚慌失措、捶胸頓足的各路債權人攆著、推著、趕著將病企送進醫(yī)院（法院）救治，醫(yī)生（管理人）接管時所看到的病人大都已奄奄一息，再無往日傲嘯山林的野心，也無過關斬將的實力?？v然施以止血、輸液、進入無菌病房隔離保護等種種手段，也只能是適度緩解一下病情。藥到病除的神話只會發(fā)生在資本市場上那些拗著“S”形妖嬈造型的寵兒身上，因為有太多渴望著擠進圍城的土豪來爭搶，再弱的病殘之軀都能招蜂引蝶，引來各路媒婆明修棧道、暗送秋波。而絕大多數的病企都未曾有如此“輝煌”的經歷，也無如此引人遐想的“殼”資源，那就只能坐等不那么豪門的財主的青睞與施舍了。這些買家，有的是原來的競爭對手，看準了時機，不把價格壓到最低不愿意進入；有的是剛剛起步的草莽英雄，壯志無限，實力有限，關于收購對價，沒有能力一諾千金或當場兌現，卻希望借助重整實現杠桿收購，部分現付部分延期，主要資金還得依賴于再融資；甚至還有提出只解決運營流動資金，號召債權人一起債轉股的買家，把“風險共享、利益共擔”的投資低風險原則貫徹到底。如此幾輪下來，最終成交價相比較清算價值幾無提升，即使有也是極度濃縮型。如此方案，提交債權人會議表決時，看似掌握生殺大權的債權人，在做生死抉擇時，面對的也是一場未來并不明朗的賭局：反對之，那就是把病企直接送上刑場，對于普通債權人而言，快意恩仇的代價就是沒有未來；贊同之，給其一條生路，卻是自斷九指收一指。這殘留的一指往往要經歷一段時間才可能收回，還要面臨市場風險、投資者實力不足等各種考驗。在病企生與死的選擇面前，在自身債權輸光和少輸的比較面前，債權人們也只好抱著聊勝于無的心情，在諸如“改變自己能改變的事情，接受自己無法改變的事實”的心靈雞湯撫慰下黯然離場。

1.他救之不濟——良藥非萬能

      困境企業(yè)之所以陷入困境，既有外部環(huán)境變化導致全行業(yè)虧損的，也有因過度投資受挫而影響主營業(yè)務的，還有因自身經營管理不善連年虧損的，更有因近些年頻繁爆發(fā)的互保鏈危機而波及中槍的。陷入困境的企業(yè)類型繁多，所涉行業(yè)跨度極廣。其中很多中小企業(yè)之所以能在市場立足，倒不是其有多少核心競爭力，而是靠著創(chuàng)始人家族帶著一批能吃苦的經營骨干一寸寸打拼下來，由此形成一些局部競爭優(yōu)勢。如果離開了這個創(chuàng)業(yè)者，很有可能就會失去原有的客戶資源和盈利來源。這些中小企業(yè)雖然體量不大，但卻是活躍中國經濟的重要因子，若任其病倒死去，那是對社會資源的極大浪費。對于這種類型的企業(yè)，如果一味考慮引進投資者的他救模式，其實并不是最佳選擇，甚至還會引發(fā)投資者進入后因為水土不服而重新倒下的危險。據統(tǒng)計，企業(yè)并購中因為并購后的整合不當而導致并購失敗的案例，占了并購案例中的近三分之一。這些企業(yè)，如果采取自救的模式，雖然也存在未來發(fā)展的不確定性，但是相比較歷經周折的引進投資者，或者不引進投資者直接讓企業(yè)駕鶴西歸的應對方法應該會有更好的效果。因此，站在有利于中小型企業(yè)走出困境的立場考慮，確立以他救、自救并行，甚至自救為主、他救為輔的救治方法可以說是更為妥當。

2.公開競價訂婚約——險可控、慮當消

      關閉病企自救之門的關鍵是金融機構決策者的顧慮，擔心如此決策未來將有說不清道不明的道德風險，進而又擔心企業(yè)主濫用這一權利，那么將會大大增加專業(yè)從事信貸業(yè)務的金融機構的風險。其實風險之控制主要不在于事后救濟方式的調整，而在于貸款前的審慎審查、保障措施的到位、貸款發(fā)放后的跟進管理以及發(fā)生風險時的共同救助。一旦發(fā)生風險或者有風險之虞，就為搶資產而不惜殺雞取卵，這其實是一種既不經濟也不負責的做法，更是一種最為低級的風險管理手段。這些所謂的決策風險從技術層面來看，完全是可控的。首先，評價是否可以允許以自救模式實施救治，關鍵在于是否有利于提升資產價值、減少債權人損失。這可以通過衡量的方法，如與破產清算的整體價值比較進行判斷。其次，所謂的定價標準不科學、擔心有利益輸送之嫌，可以通過公開競爭的方式予以避免，即通過完全市場化的模式檢驗是否有比困境企業(yè)主給定方案更優(yōu)的方案，如有新的意向投資者介入，還可以在在多個方案中進行競爭式評選，以選中使得債權人利益最大化的方案。如果還擔心決策失靈，甚至可以加上債權人持股的配套方案。如果定價不當，溢價收益可以由債權人與困境企業(yè)股東或實際控制人共享。如此一來，定價不當的風險就可以得到較好控制。再者，困境企業(yè)主之所以能夠從自救中有所獲益，其實是建立在該股東或實際控制人存在新價值貢獻的基礎上。即其對困境企業(yè)資產價值的維持和提升或者說債權人收益的提高作出了貢獻，并且這是在進入破產程序以后，主要發(fā)生在重整計劃或和解協(xié)議的執(zhí)行期間所作出的貢獻。正是這些貢獻的存在，我們才給予一定的激勵。因此，決策者的此種安排，并非損害債權利益，而是更好地維護和保全了債權利益。如果只要是自救就不加分析的一概否認，那倒是真正的不負責任，甚至是一種瀆職。

3.恕之道、疏之術——利在當下，功在久遠

      就個案而言，允許進入破產程序的困境企業(yè)實施自救的拯救方式，可以說是為困境企業(yè)走出困境重獲新生開辟了一條大道。當然，這條解決之道在具體實施過程中會碰到很多問題，無論是方案確定過程中的債權人支持、外界輿論接受還是后續(xù)方案實施的不確定性消除，都需要各方利害關系人共同做出努力，都要比引進投資者他救的模式付出更多的辛勞與汗水。但是，如果這樣的方案最終有助于債權人真正減少損失，有利于困境企業(yè)東山再起，繼續(xù)為債權人、員工、股東、社會作出有價值的貢獻，為何不給它這個機會？我們不妨將選擇權交給那些真正在乎自己利益的債權人，對于那些囿于內部考核、審批機制所限，而只愿意簡單否定或者不愿向總部報批的債權人我們也應給予積極引導，動之以情，曉之以理，只要付出努力，相信堅冰總會有那融化的一天。

      讓困境企業(yè)可以選擇自救，有著更為長遠的意義。如果困境企業(yè)有通過自救走出困境的機會，那么這些獲得生的希望的企業(yè)股東或實際控制人，就極有可能會選擇早日將患病企業(yè)送入法院救治。病情尚不嚴重的企業(yè)，最終被救活的概率遠超病入膏肓的企業(yè)，這是顯而易見的。由此帶來的懸崖上的賭博會少很多，那些被高利蒙蔽了眼睛的民間借貸債權人，也可以實實在在的減少損失。發(fā)生在破產臨界期前后的那些非法交易、偏頗行為、詐欺行為也會隨之減少，因為困境企業(yè)主還有生的希望，自不會飲鴆止渴，把自己逼到彈盡糧絕的地步。

      充分競爭的商業(yè)社會，必然蘊含著競爭的勝利和失敗，投入競爭前，誰也不能百分百的保證自己穩(wěn)贏不輸。更何況在鼓勵創(chuàng)業(yè)、創(chuàng)新的當下，沒有大量失敗的積累，何以走向成功，技術的進步當如此，企業(yè)的發(fā)展亦是如此。惟其如此，我們更應容許失敗的發(fā)生和失敗后的重新崛起。讓困境企業(yè)可以自救，體現了一種寬恕失敗的精神，這其實也是法律所倡導的一種務實精神。這種寬恕失敗的制度激勵，在現行《公司法》層面就有很好的體現——股東只就其認繳出資部分承擔有限責任。規(guī)范股東投資創(chuàng)業(yè)的《公司法》有這樣的立法理念，規(guī)范市場競爭的階段性成果或者說終局結果的破產法自應一以貫之。也只有這樣，社會的創(chuàng)新機制才能真正落到實處，公司法、破產法最為偉大的制度設計——股東有限責任制度才能真正閃耀其人性的光芒。

1 依據美國破產法11章的規(guī)定，進入破產程序后，先行給債務人一段時間（通常是120天），讓其拿出應對的重整方案，只有在債務人自行拿出的重整方案未獲債權人支持后，才可以實施引進投資者等他救模式。

2 投資者引進模式下，未來盈利不確定的風險是由投資者承擔的，相當于投資者買斷了這一不確定風險，但這樣的買斷價格勢必包含了較高比例的折扣率。而困境企業(yè)自救，則未來盈利不穩(wěn)定的風險表面上看由其股東承擔，實際上主要還是由債權人承擔，但債權人在承擔此風險的同時，往往也會享受更高比例的受償率。

3 這種思維模式的養(yǎng)成，原因很復雜。既可能與金融機構的內部管理制度有關，先前同意放貸的決策人員已經被風控部門人員所替換，新接手的風控部門人員更愿意接受處置資產、回收貸款的常規(guī)模式，而不愿去做即使有益但是看上去可能有些風險的創(chuàng)新；也可能與內部考核過于追求短平快的喜好有關。

4 進入重整程序的上市公司都是那些帶S或雙S的臨近退市的公司，大都屬于典型的僵尸企業(yè)。中央政府呼喚僵尸企業(yè)出清，但最應該出清的僵尸企業(yè)卻始終不得出清，這可謂證券市場改革的最大困擾。

5 此類買家，以債權人或者債權人的關聯(lián)人為主，一批素不相識的債權人為渡過危機而臨時湊流動資金并一起債轉股。由于欠缺人合性，后續(xù)運營中往往難以真正把困境企業(yè)救活，這種債轉股失敗的案例并不少。

6 筆者曾經辦理過三起困境企業(yè)自救的案例，因個別金融機構債權人的反對，債權人會議分組討論中，無法完全通過方案。后續(xù)協(xié)調歷時近一年，方案才獲得金融機構總部的認可，其中艱難不足為外人道。但也說明通過努力還是有實現可能的。